為何近期美股明顯下跌時A股依然能保持韌性？

6月9日以來美股再次明顯下跌，連續(xù)三個交易日大幅下探后各大指數(shù)均創(chuàng)下了年內新低，而美股大跌次日A股的表現(xiàn)依然保持韌性。我們前期在《A股與美股的逆向-20220522》、《本輪美股下跌的歷史對比分析-20220607》等多篇報告中分析過，今年4月下旬以來A股已經(jīng)多次和美股“逆向”，背后主要源自于A股自身基本面更強。往后看，未來若美股再次下跌，將對A股產生何種影響?本文對此作進一步探討。

1.今年4月下旬以來中美股市“逆向”

歷史上美股下跌時A股往往同步跌，但近期A股已和美股“逆向”，源于經(jīng)濟周期和股市估值位置不同。回顧歷史可以發(fā)現(xiàn)，A股和美股整體相關性并不高，1991年以來上證綜指和標普500滾動3個月的相關系數(shù)均值為0.17, 2014年11月滬港通開通后該相關系數(shù)的均值也僅為0.40。但美股下跌對A股的影響較大，14年11月后美股出現(xiàn)跌幅10%以上的下跌時A股的走勢往往會遭受拖累(詳見表1)。就本次而言，去年底以來受俄烏沖突和全球流動性收緊等因素影響，去年12月至今年4月A股和美股普跌，但4月下旬以來美股經(jīng)歷了多次單日跌幅超過3%的急跌，而次日A股表現(xiàn)卻與美股背道而馳，可見近期A股已開始對美股下跌脫敏(詳見表2)。

為何近期美股明顯下跌時A股依然能保持韌性?我們認為這背后主要源自于中美兩國的經(jīng)濟周期錯位，以及中美股市估值所處的位置不同：根據(jù)我們改進版的投資時鐘框架

，目前美國仍處在經(jīng)濟增長動能下滑而通脹高企的滯脹期，同時在政策上還面臨美聯(lián)儲緊縮的壓力，而我國已經(jīng)處于政策托底經(jīng)濟的衰退后期，因此A股的宏觀環(huán)境要優(yōu)于美股，詳見《A股與美股的逆向-20220522》。

在市場微觀結構方面，A股自4月低點以來已明顯回升，但目前(截至2022/06/14，下同)估值仍處于較低水平，由于2005年來A股已經(jīng)歷了4輪完整的牛熊周期，因此我們以05年為起點計算A股估值的歷史分位，數(shù)據(jù)顯示目前A股PE(TTM)處于05年來從低到高35%的歷史分位;而美股方面，標普500的估值在經(jīng)歷了下跌后目前依然處于中等水平，由于美股的牛熊周期較長，因此我們選擇最早開始有估值數(shù)據(jù)的1954年為起點，至今美股經(jīng)歷了約4輪牛熊周期，標普500 PE(靜態(tài)，下同)1954年以來的歷史分位已經(jīng)從年初最高的95%降至59%。此外1990年后美股估值中樞整體抬升，若以1990年為起點來計算，至今美股經(jīng)歷了約2輪完整的牛熊周期，目前標普500 PE處于1990年以來39%的歷史分位。因此，中美股市估值位置的差異也在一定程度上解釋了為何近期美股和A股走勢開始“逆向”。

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