政策釋放積極信號 互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)公司業(yè)績有望回暖

2022年5月17日，全國政協(xié)召開數(shù)字經(jīng)濟專題協(xié)商會，再次釋放“支持平臺經(jīng)濟、民營經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展”的積極信號。當前市場環(huán)境下，考慮宏觀壓力及流動性方面折價，頭部公司如阿里巴巴、騰訊控股已達近5年估值分位數(shù)的4%、2%，即便考慮到互聯(lián)網(wǎng)的投資邏輯已經(jīng)發(fā)生變化，在下一代云計算、AI驅(qū)動的數(shù)字經(jīng)濟的國際競爭中，中國互聯(lián)網(wǎng)公司依然具備比較優(yōu)勢。在市場情緒悲觀時，我們回歸基本面，討論未來1-2年中國互聯(lián)網(wǎng)公司可能的成長性及其風險，站在未來1-2年的時間維度上，中國互聯(lián)網(wǎng)公司投資依然有可能實現(xiàn)相對穩(wěn)定的回報。我們建議重點關(guān)注競爭優(yōu)勢穩(wěn)固、新業(yè)務(wù)及新市場拓展領(lǐng)先的頭部互聯(lián)網(wǎng)公司。

▍2022年5月17日，全國政協(xié)在京召開“推動數(shù)字經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展”專題協(xié)商會，國務(wù)院副總理劉鶴表示：“全球數(shù)字經(jīng)濟正呈現(xiàn)智能化、量子化、跨界融合等新特征，要努力適應(yīng)數(shù)字經(jīng)濟帶來的全方位變革，打好關(guān)鍵核心技術(shù)攻堅戰(zhàn)，支持平臺經(jīng)濟、民營經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展，處理好政府和市場關(guān)系，支持數(shù)字企業(yè)在國內(nèi)外資本市場上市，以開放促競爭，以競爭促創(chuàng)新。”當前我們對于互聯(lián)網(wǎng)板塊觀點如下：

▍政策復(fù)盤：政策釋放積極信號。

2021年以來，全球市場對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)反壟斷、數(shù)據(jù)安全、個人隱私的政策監(jiān)管持續(xù)落地，市場對互聯(lián)網(wǎng)公司的投資邏輯已經(jīng)發(fā)生變化，未來關(guān)注點將回歸于基本面及數(shù)字經(jīng)濟創(chuàng)新。2022年以來，從《關(guān)于推動平臺經(jīng)濟規(guī)范健康持續(xù)發(fā)展的若干意見》的發(fā)布、中央政治局會議、全國政協(xié)專題協(xié)商會針對“促進平臺經(jīng)濟健康發(fā)展”的相關(guān)表述來看，政策正釋放更多積極信號。我們認為，國內(nèi)針對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的政策脈絡(luò)也逐漸明晰，當下投資者對于未來政策監(jiān)管的預(yù)期已相對充分，預(yù)計邊際影響將逐漸淡化。

▍業(yè)績表現(xiàn)：國內(nèi)疫情緩和假設(shè)下，互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績彈性有望顯現(xiàn)。

我們認為， 2022年，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績受制于經(jīng)濟增長壓力，1-2季度預(yù)期相對悲觀，季報披露后可能仍將存在業(yè)績增速一致預(yù)期下調(diào)的可能性，后續(xù)業(yè)績改善取決于局部疫情緩解和宏觀經(jīng)濟的變化。動態(tài)來看，根據(jù)彭博一致預(yù)期，阿里、騰訊、京東2022年經(jīng)調(diào)整利潤預(yù)期在2021年分別下調(diào)了25%/20%/35%，2022年下調(diào)幅度分別為2%/16%/15%;靜態(tài)來看，我們看到市場對于互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績預(yù)期在2022Q3開始出現(xiàn)明顯的增速拐點。

我們認為，受國內(nèi)幾個大城市疫情影響，2022年上半年電商等行業(yè)將受到一定程度影響，伴隨局部疫情緩和，預(yù)計2022下半年消費端有望逐季緩慢修復(fù);廣告領(lǐng)域，教培行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)金融等廣告主的高基數(shù)影響有望在2022Q3開始消除;利潤端來看，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司有望從2022Q2開始逐步消除反壟斷罰款及戰(zhàn)略投入加大的基數(shù)影響，預(yù)計后續(xù)在國內(nèi)疫情緩和假設(shè)下，互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績彈性有望顯現(xiàn)。

▍估值判斷：當下估值具備性價比，互聯(lián)網(wǎng)公司創(chuàng)新優(yōu)勢仍在，第二增長曲線有望帶來估值增量。

2021年高點以來至今，中國互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)累計下跌73%，其中頭部公司阿里巴巴、騰訊控股等公司當前分別處于近5年估值分位數(shù)4%、2%，相對估值水平已處與近5年歷史低水平，2021年末公司現(xiàn)金類資產(chǎn)/總市值占比分別為34%/9%。我們認為，伴隨著局部疫情的緩和，宏觀經(jīng)濟的修復(fù)，未來互聯(lián)網(wǎng)公司1-2業(yè)績?nèi)跃邆湟欢ǖ拇_定性，預(yù)計成熟公司/業(yè)務(wù)2021-23年利潤CAGR約為15%。展望未來，針對云計算、自動駕駛、元宇宙等下一代新興科技，阿里巴巴、騰訊、字節(jié)跳動、美團等頭部互聯(lián)網(wǎng)依然是重要參與者，阿里、騰訊等公司每年研發(fā)費費用投入在近百億美元規(guī)模，優(yōu)質(zhì)的人才儲備、靈活的組織結(jié)構(gòu)有望孵化出互聯(lián)網(wǎng)公司的第二增長曲線，提供未來的估值增量。

▍交易結(jié)構(gòu)：持續(xù)回購支撐下，股價居底部區(qū)域。

我們從做空持倉、公司回購、基金申購三個維度保持對互聯(lián)網(wǎng)板塊的資金持續(xù)監(jiān)控：

1)做空角度，以港股為例，截至2022年5月13日，騰訊/美團/快手賣空成交比率分別為13%/13%/7%，呈緩慢下滑趨勢;

2)回購角度，截至2022年4月14日(靜默期后不再回購)，騰訊本輪累計回購近74億港元，同時每日回購金額也從2021年8月19的約6400萬港元提升至2022年4月14日的2.4億港元;阿里巴巴2022年3月將回購計劃從150億美元提升至250億美元，回購將持續(xù)至2024年3月底，彰顯公司在當前估值水平對自身業(yè)務(wù)發(fā)展及股價的看好。

3)ETF基金角度，截至2022年5月13日，中概互聯(lián)網(wǎng)ETF(513050)及CSI China Internet(KWEB)自2021年高點以來凈值分別回撤67%/75%，但其基金資產(chǎn)總額相對于2020年底分別增長約532%/66%。

▍風險因素：

政策監(jiān)管超預(yù)期導(dǎo)致板塊估值進一步下行;宏觀經(jīng)濟增長放緩，導(dǎo)致2022Q2電商、新零售、廣告等行業(yè)增長不及預(yù)期;利率上行或流動性收緊導(dǎo)致市場估值中樞的下移;互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)務(wù)調(diào)整進度不及預(yù)期導(dǎo)致業(yè)績回暖不及預(yù)期;新業(yè)務(wù)及新市場拓展不及預(yù)期，或投資虧損超預(yù)期;個人隱私、數(shù)據(jù)安全新規(guī)對廣告收入的影響超預(yù)期導(dǎo)致廣告收入不及預(yù)期;美股PCAOB監(jiān)管超預(yù)期導(dǎo)致的美股退市風險;核心股東減持風險等。

▍投資策略：

我們認為，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)公司業(yè)績基本面有望觸底回暖，行業(yè)政策脈絡(luò)逐漸明晰，市場對不確定性的擔憂正在邊際好轉(zhuǎn)。策略上，我們推薦行業(yè)優(yōu)勢地位穩(wěn)固，核心業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，新技術(shù)及新市場拓展持續(xù)領(lǐng)先的頭部公司。

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