即時：凈利潤同比下降91％，奈飛“飛不動”了？

Netflix這家流媒體先驅于11月初在UCAN、EMEA、APAC和LATAM等12個核心地區推出了期待已久的每月6.99美元的服務。盡管仍處于推出的早期階段，但新服務的費率一直不錯，盡管管理層強調，如預期的那樣，“還有很多工作要做”。再加上第四季度的熱門劇集，從《艾米麗在巴黎》(Emily in Paris)第三季和《星期三》(Wednesday)，到《哈利與梅根》(Harry & Megan)和《單身地獄第二季》(Single "s Inferno第二季)等熱門劇集的熱播，Netflix無疑以一場轟轟烈烈的表演結束了艱難的一年。盡管收益不及市場普遍預期和指引，但截至12月的三個月，該公司的凈付費訂閱增加了770萬，超過了450萬的指引，年底有2.31億付費會員，這使該公司的第四季度業績受益。

(資料圖)

2022年是艱難的一年，開局坎坷，但結局光明。我們相信，我們有一條明確的道路來重新加速我們的收入增長，繼續改善Netflix的各個方面，推出付費分享，并建立我們的廣告服務。 來源:Netflix 4Q22股東信

具體來說，該公司的每會員平均收入(“ARM”)略有下降，這并不是因為推出新的低價“基本廣告”服務帶來的預期壓力，以及亞太地區和拉美地區等利潤較低地區訂閱增長的持續擴大，而是由于外匯，年增長率為5%，抵消了宏觀挑戰。

盡管預期的疲軟和持續的外匯挑戰，但銷售仍保持彈性——由于“平均付費會員增長4%”，該公司第四季度收入同比增長2%，不考慮外匯不利因素，收入增長10%。與此同時，盡管面臨嚴酷的外匯不利因素，以及“22年第二季度1.5億美元的重組費用”，但2022年全年運營利潤率仍達到18%，不包括周期性和一次性成本，2022年全年運營利潤率將達到管理層指導的19%至20%目標的高端。

展望未來，消費者趨勢的變化，以應對短期內不斷增加的宏觀不確定性，仍將是影響Netflix業績的關鍵因素——無論是在訂閱費還是廣告費率方面。以下分析將概述Netflix在第四季度的表現，以及對Netflix股票近期前景的影響，同時考慮更廣泛的宏觀和行業特定因素。

我們認為，流媒體廣告的需求環境將保持強勁，因為從長期來看，它將繼續向占主導地位的消費者擴張，盡管考慮到早期的規模，它的經濟狀況可能會在短期內拖累Netflix的基本業績。隨著短期內財務狀況的收緊，以及更多的結構性行業特定風險，尤其是與日益激烈的競爭有關——Netflix股票在未來幾個月可能仍會受到脆弱市場情緒的影響。

Netflix第4季度業績概述

在2022年市場暴跌期間，無論是從基本面還是股票表現來看，Netflix都是受打擊最嚴重的公司之一。其高昂的估值溢價在大流行時期飆升，受到投資者情緒惡化的影響，由于大量的波動，該公司股票在2022年上半年損失了70%以上的市值，在下半年出現有意義的改善后，跌幅降至50%左右。

隨著疫后的用戶流失逐漸正常化，Netflix的整體業績在下半年被證明相對有彈性。然而，最近的業績繼續強調其在UCAN和EMEA等最賺錢的地區的份額日益成熟。

在UCAN, Netflix第四季度新增付費訂閱用戶不足100萬。盡管在2022年早些時候出現了下降，但Netflix在今年最后一個季度發布的大量新優質內容似乎并沒有確保其在最賺錢的地區的凈訂閱增長表現優于前一年。但正如管理層所指出的那樣，得益于ARM的強勁增長，該部門的收入仍在增長。EMEA在凈訂閱增加方面經歷了與UCAN類似的趨勢，盡管連續加速阻止了上半年的付費凈虧損，但其同比下降。但該地區的銷售額同比下降了近7%，而由于極端的外匯挑戰，ARM的跌幅高達10%(在固定匯率基礎上，ARM每年+5%)。

展望未來，Netflix在2023年全年將實現30億美元的自由現金流，幾乎是2022年全年16億美元的兩倍。這一業績的主要驅動因素是“保持兩位數的收入增長(并擴大)營業利潤率”，通過增加新功能(包括帶廣告的基本功能)，以及從本季度開始在新地區推出付費分享。

雖然預計2023年上半年Netflix的許多廣告技術同行將面臨艱難的盈利環境，但考慮到2022年上半年廣告銷售的強勁勢頭，以及未來幾個月該行業對即將到來的宏觀疲軟的固有敏感性，隨著該流媒體巨頭繼續通過廣告服務和幕后廣告銷售擴大其新的Basic，它可能會免受上述不利因素的影響。具體而言，2023年上半年預計Netflix將面臨持續的外匯不利因素，預計由于付費分享的影響，Netflix將出現合理的流失，下半年可能會改善并推動該公司積極的全年自由現金流產生業務，因為共享家庭“開始活躍他們自己的獨立賬戶，并增加額外的會員賬戶”，Basic with Ads繼續吸引新的注冊用戶。

受益于CTV廣告彈性

正如我們在之前的報道中所討論的，Netflix于11月初在12個國家推出了期待已久的廣告支持層，Basic with Ads，包括美國、加拿大、法國、英國、德國、意大利、西班牙、墨西哥、巴西、澳大利亞、日本和韓國。每月售價6.99美元(在加拿大等地區最低為5.99美元)，帶廣告的基礎套餐是一個預算友好的選擇，針對個人用戶，比無廣告的“基礎”套餐優惠3美元。與已經提供廣告支持選項的同行流媒體平臺類似，Netflix的Basic帶廣告將顯示大約“每小時4到5分鐘的廣告，長度為15或30秒”，包括一個略小的內容庫，視頻質量較低，最高可達720p/HD，沒有預先下載的選項。

從廣告銷售的角度來看，Netflix將利用其第一方觀眾數據來確保“廣告商接觸到正確的受眾，并且廣告與消費者相關。”隨著消費者的偏好從SVOD(流媒體視頻點播)轉向AVOD(基于廣告的視頻點播)，后者的可用性不斷增加，價格也更有吸引力，這項部署來得正是時候。

美國家庭目前平均訂閱3.7個流媒體服務，高于2021年的3.5個，更年輕和更富裕的消費者是采用流媒體服務的核心驅動力(44歲以下的消費者可能訂閱了4個以上的流媒體服務)。超過五分之一的流媒體用戶“絕對更喜歡廣告而不是訂閱”，其中一半以上的用戶表示，他們的選擇對價格敏感。年齡在決定廣告容忍度方面起著更大的作用，44歲以上的用戶“更愿意選擇廣告”。

然而，家庭收入似乎在決定廣告容忍度方面發揮的作用較小，最新的行業調查顯示，“與定價或訂閱偏好相比，廣告并沒有顯著的相關性。”事實上，年收入超過10萬美元的美國家庭平均每月只愿意為沒有廣告的流媒體支付6.40美元，略低于年收入低于10萬美元門檻的家庭愿意支付的每月7.10美元。這可能意味著，在短期內，AVOD可能會比其他數字廣告分發形式表現得更好，盡管該行業對即將到來的宏觀經濟逆風具有固有的敏感(下文將進一步討論)。根據最近的行業調查，全國平均每月為“不看廣告”而付費的意愿約為6.80美元。具體到Netflix，這一數字躍升至7美元，相當于該服務目前對廣告支持層的收費。

從最近對流媒體內容消費者的行業調查中收集到的結果表明，對AVOD的需求環境非常強勁——即使目前預算層的市場價格仍然略高于普通消費者愿意支付的價格——這使得廣告分發形式對廣告商來說是一種有吸引力的形式，可以最大限度地擴大消費者覆蓋面、參與度，并最終提高轉化率。考慮到Netflix在2022年底擁有2.31億付費用戶，在流媒體市場份額方面處于全球領先地位，其新推出的AVOD服務可能會成為覆蓋面最高的數字廣告分發形式之一，這突出了長期來看除了訂閱外，持續廣告銷售的潛力。

盡管廣告業對宏觀經濟挑戰天生敏感，但聯網電視(“CTV”)廣告將繼續受益于近期和長期的需求加速，這是該格式不斷擴大的結果。流媒體廣告需求預計今年將同比增長18%，超過“全球廣告市場4.6%的不溫不火的增長”，并在2023年達到230億美元的相關銷售額。隨著“為迪士尼+ (Disney+)和Netflix等流媒體平臺推出的廣告支持層”不斷擴大，新廣告庫存的注入將在很大程度上加強該行業的發展勢頭。

從線性電視到CTV的長期轉變預計將推動AVOD廣告銷售在較長期內更快增長，考慮到Netflix的主導市場份額，這將為Netflix帶來強勁的推動力。具體而言，在可預見的未來，CTV相對于線性電視的市場份額將加速侵蝕，從2015年的1.7%擴大到2027年的21.1%。在2021年至2027年期間，CTV廣告銷售的CAGR為13.5%，超過同期全球廣告支出5.7%的CAGR。流媒體最近在美國的收視份額超過了線性電視，這進一步證實了這一點。今年夏天，流媒體的收視份額首次超過了線性電視，占電視總屏幕時間的35%，到11月，這一主導地位才逐漸加速到38%以上，突顯了消費者偏好的結構性轉變。

挑戰

然而，正如我們在之前的報道中所討論的，將新興的流媒體廣告分發格式轉變為搜索廣告等廣告商的主要偏好仍然存在許多障礙。

其中一個關鍵的障礙是廣告效果的可測量性。雖然Netflix顯然不是第一個參與流媒體廣告的公司，但它仍然是少數幾個更喜歡全季發布而不是每周發布的平臺之一，這使得廣告主很難優化廣告位置:

具體來說，廣告商已經知道“提前幾個月確定電視廣告，但如果某個節目突然變得流行，他們也可以在季中購買廣告時段。”在這個基礎上，如果Netflix堅持它的歷史慣例，一次推出新節目的所有劇集，它可能會使廣告商的過程復雜化。

來源:《Netflix正變得絕望》

Netflix可以在突然成為文化時代精神一部分的節目中插入廣告，但這對廣告商來說可能為時已晚。大量的觀看可能發生在廣告商決定圍繞該節目開展宣傳活動之前。當程序在常規的多個月計劃中運行時，可以更容易地做到這一點。

來源:彭博新聞社

與AVOD同行相比，Netflix向廣告商收取的廣告費用更高，這也增加了這項新計劃的遠期執行風險。例如，目前由華納兄弟探索(Warner Bros. Discovery)運營的競爭對手HBO Max最近披露，其廣告cpm(每千次廣告成本)——衡量廣告商為“廣告收到的每1000次印象”支付的價格——已經與其線性業務持平。

與此同時，Netflix的收費幾乎是市場平均價格的兩倍，“每千名觀眾超過60美元”。考慮到AVOD用戶，尤其是那些在電視上觀看廣告的用戶，與搜索和零售媒體等瀏覽器格式的消費者相比，通常對廣告的參與度較低，向廣告商支付的更高價格點提高了對Netflix的預期，尤其是考慮到近期宏觀經濟挑戰已使廣告商退場，抑制了TAM在更廣泛的數字廣告行業的擴張。因此，到2023年，Netflix的廣告銷售和基本廣告訂閱仍將是關鍵的觀察項目，因為投資者希望在擴大新收入流方面取得持續的積極進展，以維持股票的上漲潛力。

另一個障礙是廣告商越來越傾向于“開放互聯網”數字廣告形式，而不是“圍墻花園”。圍墻花園指的是依賴于“封閉的數據生態系統，通常允許組織跟蹤登錄用戶在設備上的活動”的廣告格式，類似于Netflix依賴于收集訂戶偏好的第一方數據來投放定向廣告。之所以被稱為圍墻花園，是因為可測量性和性能可比性仍然是廣告主在上述廣告格式上的一個障礙。具體來說，由于前一節中討論的業務的新生性質，流媒體廣告的有效性缺乏可衡量性，而且它們的交付格式不一致(例如Netflix的全季發布策略與同行的每周發布策略)，這使得廣告主很難“在AVOD平臺上對廣告活動的表現進行蘋果對蘋果的比較”。特別是考慮到流媒體廣告槽的庫存增加，以及廣告支持平臺的部署被壓抑:

隨著CTV收視率的持續增長，廣告商開始意識到僅根據受眾屬性購買CTV庫存的局限性。由于缺乏頻率控制而導致的廣告過度飽和，以及廣告商無法將廣告與所選內容相匹配，這些都是持續的挑戰……隨著AVOD平臺繼續根據受眾特征銷售庫存，媒體買家可能會為不參與或不關注的受眾支付更高的價格。

來源:T-Vision Insights

消費者也越來越喜歡開放的互聯網廣告(如展示廣告;跨瀏覽器和應用內格式的彈出式廣告)，這可能會成為Netflix新廣告投放策略的障礙。超過80%的消費者“首先轉向開放網絡來獲取企業(和)產品的信息”，并發現這些廣告比通過社交媒體和視頻流平臺等圍墻花園發布的廣告更有相關性。廣告商被要求“在廣告策略的控制上尋求更大的透明度”，這使得Netflix等數字廣告平臺迫切需要通過擺脫對圍墻花園戰略的過度依賴，轉而迎合開放的互聯網環境，來提高其格式表現的可衡量性和可比性。

上述障礙繼續突顯出，在Netflix繼續擴大其由廣告驅動的新收入流之際，它的執行風險仍然很高。雖然這家流媒體先驅有可能維持廣告支持層的訂閱和廣告銷售增長，并開辟新的高利潤收入流，以支持其行業領先的長期正自由現金流，但該公司仍處于早期階段，無法證明這一新興的增長舉措是否有效，并減輕其在競爭中斷中的風險和脆弱性。AVOD領域的飽和也在擴大相關的廣告庫存。面對潛在的短期宏觀驅動的需求風險，流媒體廣告格式可能面臨競爭激烈的定價環境，這對Netflix來說可能是一個不利因素，因為它的CPM相對于同行更高。有競爭力的AVOD cpm也可能會拖累Netflix的基本廣告利潤率增長軌跡，并推遲其在預算層實現高于標準和高級無廣告層的ARPU的長期目標。

但在短期內，流媒體采用的增長勢頭和隨之而來的廣告覆蓋范圍將繼續侵蝕線性電視在綜合電視廣告中的份額，盡管在即將到來的經濟衰退之前TAM有收縮的風險，但仍將支撐這種形式的彈性增長。這對Netflix來說可能是有利的，因為它將繼續增加由廣告驅動的新收入流，并在其核心訂閱業務面臨衰退的宏觀經濟不確定性加劇之前，從行業中更有彈性的角落受益。全球“獨立賣方廣告平臺”Magnite (MGNI)等業內知名公司的觀察進一步證實了AVOD降低短期數字廣告需求風險的能力:

在CTV方面，我們也有增長的勢頭。即使在經濟衰退的情況下，我們認為我們有一些——我們預計會有一些反周期的支持，這可能是有益的，特別是隨著家庭可能從流媒體訂閱的更高級別下降，臍帶切割和AVOD的增長可能會加速。因此，退一步說，我們有信心，即使在更加衰退的環境中，我們也有望實現增長。

來源:Magnite 3Q22財報電話會議記錄

結語

Netflix的核心競爭優勢仍然是，它是目前唯一盈利的流媒體平臺，在UCAN、EMEA、APAC和LATAM等核心市場占據主導地位。但日益激烈的競爭正在稀釋其市場份額，盡管如此，從其最賺錢的地區UCAN和EMEA的減速中可以看出。

與此同時，一場代價高昂的內容軍備競賽也在加劇。該公司產生自由現金流的能力正在正常化，因為它在過去幾年支持利潤率擴張的先發優勢正在消退。加強訂閱和廣告銷售增長的一個關鍵是通過持續發布“優質內容”，這與用戶在特定流媒體平臺上“總花費時間的增加”密切相關，對運營商來說，這始終是一項資本密集型的任務。

Netflix市值在過去一年中迅速下跌，反映出投資者對其正常增長的預期，以及由于不可避免地面臨競爭不利因素，未來成本回報差將更加溫和。盡管市場對該公司第四季度營收優于預期、認購表現優于預期的業績做出了積極反應，1月19日財報發布后，股價在盤后交易中漲幅超過9%，但近期財務狀況收緊(例如利率飆升;持續的通貨膨脹;即將到來的經濟衰退)，再加上其新收入流的執行風險——主要與Basic with Ads訂閱和相關廣告銷售有關，以及其他業務，如到2023年更廣泛地推出付費分享——可能會繼續拖累股價表現。

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