天天報道:成長股的完美風暴與否極泰來的恒生醫藥

作者?|?陳達美股投資@雪球

導語：當黎明的雷劈下來，守夜人必須在場。

改編王爾德的一句俏皮話：夢想家只能在月光下找自己的路，而他的獎賞是第一個看見黎明。

(資料圖)

我想這也是仍堅守在港股一線、中概前線、醫藥股的生命線、成長股的避雷線的戰友們，眼下的一點小心思。當黎明的雷劈下來，守夜人必須在場。

許多現象都有其內在的第一性的本質邏輯。

港股醫藥跌，中概跌，木頭姐跌（納斯達克中小盤股跌），除了個別政策影響，其最本質內在邏輯都是一樣——皆是因為此時此刻尚不能賺大錢的成長股，正身處過于陡峭的加息周期里。

而它們的股票都以美元（或與美元掛鉤的港幣）計價。

如果你把中國的醫藥公司的發展階段（至今未有全球性大藥廠），看成相當于美國做創新藥的biotech生物科技公司，那么兩者在今年的走勢是非常同步的。

美股的生科醫藥，以標普500生科指數的走勢（XBI）來看，年初至今下跌了30%；而恒生香港上市生物科技指數（恒生醫藥），今年也下跌了30%，跌幅同步。

在美聯儲不斷加息下，不太能賺錢的生物醫藥公司都是一樣的估值殺。這個時候你說集采不集采的，就算有影響，但影響遠不如貨幣周期來的大。

而比如持倉包括默克、禮來、強生、輝瑞這些碩大如鯨的醫藥公司的標普醫藥大廠指數，今年就僅下跌了不到10%。

所以其實中美月亮一樣圓，邏輯一通百通。中概股殺估值，同時木頭姐的中小盤科技創新股也殺估值；中國醫藥生物，或者說恒生醫藥生物殺估值，同時美國的XBI也殺估值。

恒生醫本質上是個biotech指數，雖然看起來重倉的比如藥明、石藥都能賺點薄利。

但事實上持倉雖然分散但加一起占比很高的一塊敞口，都在 XXXX-B上（港股后綴B代表biotech未盈利生物科技公司），乃是尚未盈利的創新藥與創新醫療器械，比如歐康維視生物?- B，啟明醫療?- B，康方生物?- B，康寧杰瑞制藥?- B，藥明巨諾?- B，等等。

但凡不賺錢，一樣殺估值，不管你集采還是不集采。

中美資產2022年至今收益對比，數據來源：Wind

不盈利的公司在聯儲加息、收緊銀根、抽水的周期里，就是一個七殺訣?？赡苡行┩顿Y者就不禁要問了，為什么美聯儲加息，對于不賺錢的成長股（growth stocks）而言，會如喪考妣。

這事有這么幾個理解角度：

第一，從未來的自由現金流的角度來說，成長股大多在當時當下莫得任何自由現金流（所謂自由現金流，就是從公司經營而來可以讓公司隨意處置的現金。

無論你再投入還是分紅還是直接丟掉，都不會影響公司永續經營），而成長股的價值大都開源于遙遠未來（有可能）產生的自由現金流。

美聯儲加息，大大增加了未來自由現金流的折現率。

大家都知道長期復利的威力，同理，長期折現率——其實就是復利的反面——也威力無窮；哪怕你10年后有100億現金流，我用一個頂破天的折現率，折十年回來，這100億在此時也不值什么錢。

這是最重要的一個邏輯，加息會降低未來現金流的價值，讓大家更看重眼前，重視當下的價值而非未來的價值。

第二，從未來融資的角度，因為成長股大多是在未來需要投入大量資本去發展的公司，所以如果利率漲得兇，其融資成本就會直線上升。

從而他們長期的發展目標難以實現，公司的未來就不會像在玫瑰色的市夢率里預期得那么好。

第三，從可替代資產的角度，高利率容易刺穿資產泡沫。

因為你現在投無風險資產（美國國債）都可以拿回4-5%的收益，那我為什么還要冒巨大風險去賺某個200X PE的資產上的潛在的一丟丟估值膨脹？我可以實打實拿到真金白銀的高回報，為什么還要去追逐夢幻的泡泡？

所以什么是完美風暴？從后視鏡里來看特別清晰：

甲：成長股原先在天上的估值水平；

乙：讓人不太滿意的貨幣化能力和盈利增長（或者扭虧為盈的能力）；

丙：不斷攀升的通脹水平；

?。貉胄锌焖?、持續而殘暴的加息；

甲乙丙丁這魑魅魍魎，就組成了一場完美風暴（perfect storm）。

不過邏輯雖然是這么個邏輯，但是殺估值能殺得那么狠，能把因特爾殺出了巴特爾（butter，黃油）的估值，我們中的絕大多數人也是沒想到的。

但是反過來說，你像投醫藥或者投科技，現在或許就是最好的時刻。許多成長股，已經腰斬后再腰斬后再腰斬后再腰斬，腰斬 X 4。

有一個冷知識，如果你腰斬了四次（還剩6.25%），那么你再腰斬，等于只不過是最早的本金理個發（下跌3.125%）。

跌總是越跌越不疼，但如果你抄底位置不佳，6.25%到3.125%就又是一個腰斬，抄底資金虧損50%。所以抄底的時機與方式，非常重要。

反正我的原則仍然是：1. 要抄底用指數，無指數不抄底。2. 分多次不一次，僅抄一兩次不如別抄（至少你還能享受到越跌越不疼的好處）。

多用ETF啊親，ETF真的能拯救世界。

另外關于醫藥，經過接近兩年的殺跌，我最近也跟一些無論是被動指數的還是主動管理的基金經理做了些交流。

對于港股醫藥，大家基本上有一個共識，就是某些公司確實已經到了非常便宜的擊球區（某些人跟我說是其從業以來見過的最低估值水平），尤其是港股部分的生物醫藥。

醫療器械也非常便宜，雖然這個板塊彈性不如創新藥，但從近幾個月以來，有筑底跡象。

而且我們說的美聯儲的加息之箭矢，也已經到了強弩之末。

甚至這個強弩之末都已經被市場定價進去，只要美國經濟不要一直強勁（市場預計美國一年內陷入衰退幾乎是板上釘釘的事情。

當然，任何事情都沒有100%），但凡疲軟一下，美聯儲就會立刻鷹轉鴿，就是這么鳥一樣快。

另外國內的生物醫藥行業，有人還會是會擔心集采。我個人的觀點是（一點觀點，不一定對）：集采降價最殺預期那一波已然過去，邊際傷害遞減。

我們從集采政策來看，現在整體價格降幅力度明顯趨緩，讓藥企利潤率也懸下了要被毒打致死的提心吊膽; 另外一些外資醫藥與器械掉標，也釋放了市場空間，有助于國產替代。

集采殺價趨緩 +集采國產化率提升，是目前集采方向的邏輯主線。我仍然認為集采是一個階段性問題，政策也是干擾項不是決定項；那什么是決定項？——長期來看，需求釋放和跳躍式老齡化后，醫藥有確定的市場。

因此諸如恒生醫藥ETF(SZ:159892)，現在這個價位，如果你沒有配置或者低配，可以加大劑量。長期配置朝陽行業（科技+醫藥），長期配置成長股（科技+醫藥），是我的股票投資里一個重要的原則。

中概科技我目前處于超配的狀態，而“中概醫藥”我也正在提高配置，具體最終是否超配，取決于我之前說的一些投資邏輯最后是否能兌現。

當然長期持有是關鍵，我只希望大家能多一分耐心；千萬不要像拙荊那樣神操作，把葛蘭割在了low穿地心的價位，讓我有種被人偷了水晶的綠帽感。

夢想家只能在月光下找自己的路，而他的獎賞是第一個看見黎明。煽情地與你共勉吧。

關鍵詞： 成長股的完美風暴與否極泰來的恒生醫藥