財報前瞻｜全球7億付費訂閱用戶待挖掘，Netflix增長還未到天花板？

摘要：

·Netflix (NFLX) 面臨來自競爭對手的激烈競爭，其市場份額從 2020 年第一季度的 51.4% 下降到 2021 年第四季度的 43.6%。

·該公司擁有超過 2.22 億付費用戶，但 7.5 億的龐大 TAM 意味著未來還有很多增長空間。

·Netflix 用戶增長放緩，股價現已從 2021 年 11 月的高點暴跌 47%。

·Netflix 本質上被低估了，但仍有大量市場需要滲透。

Netflix, Inc.（納斯達克股票代碼：NFLX）的股價已從 2021 年 11 月的高點下跌了 47%，令人瞠目結舌。該公司在流媒體大戰中面臨著激烈的戰斗，這導致其市場份額被吃掉，從2020 年第一季度的51.4% 增加到 2021 年第四季度的 43.6%。

盡管如此，該公司仍然是市場領導者，擁有業內最低的客戶流失率、最高管理層、不斷提高的利潤率和巨大的增長空間。這只股票值得入手嗎？讓我們更詳細地了解業務績效、市場機會、財務和估值。

市場機會

截至 2021 年，全球寬帶互聯網用戶數為 7.8 億，不包括中國。此外，截至 2021 年，中國以外的付費電視訂閱量約為 6.5 至 7 億。

Netflix 在全球擁有驚人的 2.22 億付費訂閱用戶，但地址市場的總訂閱人數為 7 億。因此，該公司的市場滲透率為 31.7%，或者換句話說，大約 70% 的市場還有待爭奪。

流媒體提供商訂閱（數字內容）

到 2026 年，流媒體市場規模預計將以 18.3% 的復合年增長率繼續增長。而付費電視訂閱量在 2014 年為 1 億，預計到 2026 年將下降 40%，至僅6000 萬。Netflix 有望從中受益流媒體市場的同步增長和付費電視的下降。

經營業績

Netflix 正面臨來自競爭對手的激烈競爭，其市場份額從 2020 年第一季度的 51.4% 下降到 2021 年第四季度的 43.6%。雖然該公司的競爭對手如 Apple TV、HBO Max 和 Disney+ 的市場份額已從 13.5% 增長到 21.4%。

內容市場份額（鸚鵡分析）

Netflix 的用戶增長也放緩，2021年第四季度報告的用戶凈增長 828 萬，這主要是由美國以外的市場推動的。然而，這低于該公司此前預期的 850 萬付費用戶，甚至低于分析師預期的 830 萬。

Netflix 訂戶增長（彭博數據）

對原創內容的需求是新用戶增長的關鍵指標。事實證明，與 2021 年的前幾個季度相比，Squid Game 和 La Casa De Papel 等原創節目在非英語觀眾中非常受歡迎，因此有助于減緩公司的訂戶流失。

Netflix 在 Q42021 年底推出了廣受歡迎的 The Witcher 和 Cobra Kai，因此這應該會提振對 Q12022 的需求。Stranger Things 的新劇集也將在 2022 年推出，這應該有助于滿足需求。

Netflix 目前正在發布 150 到 200集的原創內容，超過了 Disney+、Hulu、HBO Max 和 Prime Video 等競爭對手。這為 Netflix 提供了種類繁多的內容，吸引了所有人，并使該公司成為流媒體行業的“錨”，而其他服務則被視為“附加組件”。

定價權

Netflix 提供成本最低的高價值娛樂形式之一，其服務仍比美國的平均付費電視套餐便宜 80%，每個參與小時的成本為 30 美分。現在雖然“流媒體大戰”是一個常用詞，但這真的是一場戰爭嗎？

根據Parks Associates的數據，截至 2020 年，擁有寬帶的美國家庭中有 61% 訂閱了 2 種以上的流媒體服務，高于前一年的 48%。鑒于付費電視的平均訂閱費用為 80 美元，這完全有道理，可以轉移到多個流媒體提供商，而且仍然更便宜！

Netflix 也展現了自己在行業中的“定價權”，最近也漲價了，但還是有成本效益的。

Netflix 售價 15.99 美元（在最近漲價之后）。

HBO Max 14.99 美元

亞馬遜 Prime 視頻（12.99 美元，包括 Prime）

迪士尼加售價 7.99 美元

鑒于 2021 年美國的平均家庭收入中位數為 79,900 美元，價格上漲對普通人來說似乎不是問題，但這直接為 Netflix 的底線帶來了可觀的利潤。

強勁的財務狀況

截至 2021 財年，Netflix 的收入為 297 億美元，同比大幅增長 18%。毛利潤從 2020 年的 97 億美元增長到 2021 年的 123 億美元，大幅增長了 26%。

Netflix 收入（由作者創建）

該公司服務的價格上漲有助于將毛利率從 2020 年的健康 38% 提高到 2021 年的 40%。而營業利潤率一直呈上升趨勢，從約 12% 增加到 20.86%。

Netflix Margins（由作者創建）

內容是 Netflix 最大的支出，但好消息是該公司保持每位訂戶的內容支出不變，整體內容支出每年增長 23%。截至 2021 財年，Netflix 擁有 60 億美元的現金和現金等價物，當前債務僅為 6.99 億美元。我注意到他們的長期債務為 146 億美元，如果利率上升，這可能是一個問題。

有吸引力的估值

為了給 Netflix 估值，我將最新的財務信息加入了我的貼現現金流模型。此外，我將研發費用資本化，以提高估值的準確性。

Netflix 估值模型 1（由作者 Ben 在 Motivation 2 Invest 創建）

我估計 Netflix 5 年的收入增長 17%，與分析師的估計一致，保守估計公司的營業利潤率將穩定在 24%，盡管如果公司再次提高價格，可能會出現小幅增長。

Netflix 估值模型（由作者 Ben 在 Motivation 2 Invest 創建）

考慮到這些因素，我在撰寫本文時得到的公允價值為每股 384 美元，該股票的交易價格為 355 美元，因此被低估了約 8%。

就相對估值而言，該股以 2016 年以來的最低市銷率 (5.4) 和最低 EV 與 EBITDA 倍數 (8.7) 交易。

Netflix 相對估值（由 Motivation 2 Invest 的作者創建）

只是為了獲得更多信息，我已經包括了針對涉及流媒體的各種公司的市盈率（遠期）。現在，雖然這不是一個公平的行業比較，因為 Netflix 是一家純粹的流媒體提供商，而對于其他大公司來說，它是一項補充服務，但看看水平仍然很有用。Netflix 的遠期市盈率為 30，這并不便宜，但與大型科技巨頭大致一致，這些巨頭由于規模龐大而按百分比計算增長潛力較小。

Netflix Multiples（由 Motivation 2 Invest 的作者創建）

根據我的調查，我注意到 Netflix Reed Hastings 的創始人兼首席執行官于 2022 年 1 月 22 日購買了價值 2000 萬美元的股票。黑斯廷斯支付的平均價格為每股 393 美元，并擁有該公司約 1% 的股份。這是很高興看到的，并且確實向華爾街發出了積極的信號。

風險

1、流媒體戰爭

正如本文開頭所討論的，Netflix 正面臨來自各種參與者的巨大競爭，其中許多參與者擁有龐大的資本基礎來支持他們，例如蘋果和亞馬遜。這是一個向前發展的風險，他們可能會繼續看到市場份額下降和用戶增長下降。

2、內容

Netflix 和所有流媒體提供商都在我所說的“內容”上，他們的用戶增長在很大程度上取決于原創內容，這與觀眾產生了共鳴。這意味著需要持續投資來維持這一長期。

3、訂閱疲勞

訂閱疲勞是多次訂閱的現象，使客戶不堪重負。根據德勤的數據，到 2022 年，全球將取消至少 1.5 億個流媒體視頻點播 (SVOD) 服務的付費訂閱，這是每個市場高達 30% 的驚人流失率。但是，他們確實以“總體而言，增加的訂閱量將多于取消的訂閱量”和“每人的平均訂閱量將增加”來警告這一大膽的預測。該預測主要是市場競爭和人們屈服于“訂閱疲勞”的標志。

結語

Netflix 是一家出色的公司，盡管競爭日益激烈，但他們仍然是流媒體領域的市場領導者，他們的服務是其他市場的“錨”。Netflix 的競爭對手在“流媒體大戰”中投入巨資，但它們在獨立的基礎上無法盈利。

因此，如果他們沒有開始產生可觀的回報，他們可能會在未來將資金轉向其他押注，這對 Netflix 來說是一個樂觀的前景。該公司目前的內在價值被低估，每股收益預計每年增長高達 20%。我確實預計波動性會向前發展，Netflix 必須證明他們仍然可以增加訂戶，但從長遠來看，這只股票值得關注。

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