嘉楠耘智突然調減7成募資IPO命運多舛

隨著區塊鏈概念再起強風，境內外資本市場對一些此前敏感題材的接受度似有松動。比特幣礦機生產商嘉楠耘智自10月底向美國證券交易委員會(SEC)遞交招股書后旋即成為業界焦點。11月14日，嘉楠耘智第三次更新招股書。

對于業內流傳的“已開始發送請帖”以及“將于11月21日上市”等消息，嘉楠耘智聯席董事長孔劍平對《中國經營報》記者表示，未有確定上市時間并否認“已派發邀請函”。不過業內人士推測，該公司大概率將在11月底登陸美股市場。

記者注意到，中央高層定調區塊鏈技術幾天后，國家發展改革委修訂發布的《產業結構調整指導目錄(2019年本)》將此前位列淘汰產業類別的“虛擬貨幣挖礦”刪除。

在此背景下，以礦機產銷為主要商業模式的周期性公司是否能夠得到認可，這類企業又如何完成向技術和應用的“轉身”?嘉楠耘智的上市命運牽動著緊張等待下一個利好的加密數字貨幣圈。

上市三度受阻：“比特幣”概念過于前沿?

根據第三方機構Frost&Sullivan數據，截至2019年上半年，嘉楠耘智是全球第二大比特幣礦機的設計者和制造商，出售的比特幣礦機算力占全球21.9%，公司超過99%的收入來自于比特幣礦機和相關銷售。

最新招股書顯示，嘉楠耘智募集金額由此前最高不超過4億美元調整至9000萬~1.1億美元，每股定價9~11美元，較前次港交所IPO申請時大幅縮水。

在此次叩門納斯達克之前，嘉楠耘智已對資本市場嘗試發起過三次沖擊，但均遭遇失利。2016年，魯億通(12.400,0.27,2.23%)(300423.SZ)擬作價30.6億元收購杭州嘉楠耘智引發關注，最后以市場環境和監管政策變動為由終止交易。2017年8月，嘉楠耘智轉戰新三板，在被多次問詢后最終主動放棄。2018年，其在港交所申請IPO則以期限失效告終。

對此，孔劍平對記者表示：“此前公司在任何市場未成功IPO不是被否決，而是因為礦機廠商的下游產業(加密數字資產)在傳統審核機構眼里可能過于前沿，審核機構對它們還不夠了解，這也直接影響了礦機廠商IPO的進度和結果。”

比特幣需要依靠計算機算力來生產，礦機廠商一度與交易所并列為幣圈最賺錢的機構。但這類機構的上市之路一直不太順利。在目前市場上的礦機三巨頭中，除嘉楠耘智外，比特大陸和億邦國際也同樣曾在港股IPO中折戟。今年1月底，港交所行政總裁李小加在達沃斯論壇上表示：礦機商不符合港交所“上市適應性”核心原則。彼時李小加給出的理由是：“你過去通過A業務賺了幾十億美元，但突然說將來要做B業務，還沒有任何業績。我就覺得當初你拿來上市的A業務模式就沒有持續性了。那你還能做這個業務，還能賺這個錢嗎?”

這也道出資本市場對礦機公司核心業務模式的疑慮——由于業務直接受比特幣價格波動影響，因此業績具有極大周期性和不可持續性。

根據嘉楠耘智招股書數據，在2018年比特幣價格進入下行通道后，其營收下降，由盈轉虧。2017年到2018年，嘉楠耘智的總收入從13.08億元增長到27.05億元人民幣，但同期凈利潤從3.76億元降至1.22億元，降幅67.4%。2019年上半年，其總收入跌至2.89億元，虧損3.3億元。而2018年同期，其總收入和凈利潤分別為19.47億元和2.17億元。整體來看業績波動性較大。

根據DataLight研究數據，雖然中國僅占全球比特幣聯接節點總數的3.9%，但卻擁有全球90%的礦機。如果從商業模式看，類似礦機廠商在國內外資本市場上缺乏對標機構，很難講出極有說服力的故事。

根據嘉楠耘智招股書顯示，公司主要客群來自于國內。2017年、2018年及截至2019年9月30日止9個月，來自中國客戶的收入占比達到91.5%、76.1%及79.8%。“倘若中國有關比特幣采礦或人工智能應用的監管環境出現不利發展，我們的業務、財務狀況和經營業績將受到重大不利影響。”

區塊鏈風險投資機構BlockVC創始人徐英凱告訴記者，對于礦機廠商類公司，礦機研發和升級、供應鏈整合、礦機渠道銷售和資金鏈管控等能力是核心關鍵點。“之前資本市場主要顧慮是數字資產周期性過強，礦機廠商的永續經營能力不確定，加上持有大量數字貨幣的財務投資財務上很難定義，新業務如AI芯片處于早期階段風險過大。”

在孔劍平看來，合規問題依舊是礦機廠商IPO的最大阻礙，其次是下游產業過于前沿。

從目前下游產業看，一些利益相關的從業者看好政策面數字資產相關產業的前景。從事數字資產基金業務的BBShares CIO李天向記者透露，目前中國香港地區已經在醞釀針對數字貨幣基金的監管沙盒，業內估算在6~9個月內正式發牌(9號牌，香港證監會頒發的資產管理類牌照)。“只要港交所發牌，合規的交易所都會逐漸對這個業態打開市場。此前很長時間里，市場上其實不知道合規的標準和邊界在哪里。”

如今強調AI：應用仍缺突破

不過，公司的業務調整仍舊勢在必行。

在此次招股書中，嘉楠耘智將自己定性為一家聚焦AI芯片研發生產的“半導體公司”和“領先的超級計算解決方案提供商”，而非簡單又敏感的“礦機廠商”。而此前，比特大陸等礦機廠商也曾在招股書中披露轉型AI芯片的戰略方向。

從市場環境看，隨著AI開始從“云端”走向“終端”，行業內確實對ASIC芯片(為AI特定場景定制的芯片)的需求大增。根據市場調查機構Ovum預估，2018~2025年，ASIC的市占率將從11%大幅增加至48%。

根據招股書，嘉楠耘智未來的增長策略將集中于6個方向：加強在超級計算解決方案中的領導地位、繼續投資高效能IC設計、推出新的AI產品、增強AI平臺業務模型(計劃創建AI SaaS平臺)、加強供應鏈管理、繼續擴大海外業務。

不過，嘉楠耘智方面認為這并非強行跨界。孔劍平對記者表示，一臺礦機70%~80%的成本來自于芯片，布局AI是芯片設計能力的復用而非生硬轉型。這中間有一個集合點在于，高性能、低功耗的領域是有相似性和可借鑒能力的。此外，與友商偏重云端的技術路徑不同，嘉楠耘智更偏重邊緣計算。

不過，有行業人士認為，從礦機芯片到AI芯片，盡管從設計基礎方面來看會有一些相似點，但發展到投入市場階段時，想要找到愿意使用的客戶并不容易。其中一個關鍵問題在于，這些AI芯片技術路徑各有邏輯，需要打造一個適用性的生態體系，否則很難有用戶愿意選擇。

記者注意到，嘉楠耘智創始人張楠賡曾在公開報道中提及，AI芯片的導入期就特別長，兩三年也正常。不過，他在今年5月時曾稱，要用3年時間實現礦機和AI業務收入1∶1，2019年公司的AI業務收入預計達數千萬元級別。

這個目標實現起來可能并不容易。招股書數據顯示，目前公司共擁有127名技術研發人員，其中，高效能技術團隊(即挖礦業務)61人，AI團隊50人。2018年9月，嘉楠耘智發布旗下首款AI芯片產品勘智Kendryte K210。2018年，公司AI業務收入27.5萬元;2019年上半年上漲到46.8萬元，僅占總營收的0.2%。

“相比一年前，資本市場的核心顧慮其實并沒有完全消除，只不過目前處于周期的不同階段，市場預期有所改變，新業務暫時并不構成上市的主要賣點。”徐英凱表示。

在萬商天勤律師事務所合伙人張烽看來，礦機廠商的核心故事邏輯還是基于POW機制下挖礦這一剛需業態，目前國內對區塊鏈行業定位重新審視，政策風險在變小。至于AI，短時期內都很難看到實際效益。

此外，值得注意的是，按照高層定調，強化技術落地與產業應用仍是區塊鏈領域最明確的鼓勵方向，而礦機類廠商在此方面突破不多。孔劍平也承認，應用層面目前還不是業務重點。

記者注意到，金固股份(7.390,0.10,1.37%)(002488.SZ)10月28日發布公告披露計劃與嘉楠耘智成立合資公司，運用區塊鏈技術實現汽車維修配件及維修保養記錄的追本溯源，但相關技術尚處于初步探索階段。這成為嘉楠耘智相關技術可能切入實體產業的唯一信號。不過該領域需要面對上鏈真實性和規模盈利等問題。

“區塊鏈會帶來三個東西，一個是貨幣戰爭，一個是算力戰爭，一個是可行性應用。我們公司既沒有直接參與貨幣戰爭，也沒有去做可行性應用，更多的是在算力做底層研發。比特幣價格波動對我們肯定會有影響，但后面的影響預計會越來越小。”孔劍平表示。

關鍵詞： 嘉楠耘智 IPO